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2017/06
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市場の透明性とは何なのか=社債市場改革に想う
米SECによるゴールドマン訴追は、業界関係者にとってショックでかつブローカー業務として難解な問題(プロ同士の取引であても、ブローカーとして情報の非対称性に配慮した行動を求められるという点)を提示された格好だが、日本の社債市場活性化対策における問題はもっとプリミティブなものだ。
 それは取引者間で、実際に取引された価格情報を共有することの問題だ。
株式市場においては、今なら証券会社に聞かなくとも、ほぼリアルで価格情報を入手することが出来るし、FX取引においても主要通貨なら、マスコミやネットで価格情報を入手することは容易だ。しかし債券市場特に社債市場において、価格情報の共有は、一部銘柄と、一部ブローカー、そしてほんの一部投資家に限られていて、株式やFXとは大きく異なる。社債市場(流通市場)は、個人が殆ど参加しないし、ブローカーも参加する投資家も限られているので、今の流通システムで良いという意見は、大手ブローカーの意見として当然出てくるだろう。また、社債はバイアンドホールドの投資家が多いので、社債の発行量が増えるよう発行市場の機能をもっと整備すべきとの意見も発行企業サイドから聞こえる。しかし、どの様な市場であっても最低限市場参加者間で共有されなければならないのは、取引価格の情報である。ブローカーを含めて市場関係者は、最近よく市場の透明性が重要だというが、その透明性を担保する必要最低条件は誰でも理解している。が、実質的に取引情報の共有が進まないのは、主に以下のブローカー側の理由による。

●社債取引(他の債券の店頭取引も同様)は一旦ブローカーが売買の相手方になって、それから転売するというケースが多いが、その場合、ブローカーにとって売買価格の差=スプレッドが、取引の為のリスク負担やブローカーの利益になる。その為、取引価格情報が共有されると、このスプレッドが売買の相手方を含め投資家に知れてしまうことになる。このことをブローカーは潜在的に嫌う。

●次の話は、外部からみると非常に分かり難いが、敢えて説明を試みる。
社債を含む債券価格情報(取引価格情報ではない)に関しては、既に日本証券業協会が主要ブローカーの協力のもとに「公社債店頭売買参考統計値」として毎日公表している。これには相応の負担をしてブローカーとして協力している現状があるが、問題はこの「公社債店頭売買参考統計値」の作り方だ(取引価格ではなくブローカーからのヒアリングベース)。この価格情報は、機関投資家などの保有債券評価に使われているようだが、当のブローカーからでさえ実勢価格との乖離やタイムラグ等が指摘されている。ブローカー流に簡単に言うなら、使えない情報になっているが、分かり難いと言ったのは、投資家の管理部門(トレーディング部門ではない)が使っていて、社債の情報があるのかとブローカーに問えば、この「公社債店頭売買参考統計値」を示す。但し、取引には使わないという注釈がつくという分かり難さだ。つまり目的が違っていて、この価格情報は管理の為の情報で取引の為のものではないということになり、さらに分かり難さに拍車を掛ける。(勿論、実勢と異なる価格情報を評価に使うべきかという、そもそもの議論もある)

●社債市場の関係者なら、一部の主要ブローカーを除いて、米国のTRACEの様な社債の取引価格の共有システムがあれば良いと誰しもおもうが、問題はこの様な価格情報の共有の為には相当のシステム投資が必要で、結局、情報共有を嫌がっている主要ブローカーのコスト負担の頼ることになる。このこと自体も、政策的な強制力がないと難しい。
 以上から、日本の社債市場の現状は、発行市場に偏重し、かつ一部の主要ブローカーと一部の機関投資家の限られたマーケットになっている。4月末時点での社債市場規模は、公募社債2493銘柄、私募社債55472銘柄、一日あたりの取引件数1685件。社債の流通市場において個人は殆ど参加しない。

 次回は、米国の社債市場において取引情報共有システムTRACE導入後、米国社債市場がどう変化しているか、証券業協会ワーキングチームの海外調査報告をベースに紹介したい。
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